医用敷料的无限想象，被巨子生物的一纸IPO注册申请重新点亮，市场一时间兴奋不已。

经历了出圈、爆红、缺货、质疑、重锤、趋冷的跌宕周期，医用敷料仍在展示它强劲的生命力。5月初，手握“可复美”、“可丽金”两大医用级护肤爆品，巨子生物向港交所递交招股说明书，踏上了迈向资本市场的新征程。这家主打用合生生物学方法重组生产胶原蛋白产品新概念的公司，是第三家闯关IPO的医用敷料厂商。

此前，创尔生物、敷尔佳科技各自携创福康、创尔美、敷尔佳等医用敷料销量TOP 5品牌，分别在2020年6月和2021年9月向上交所科创板和深交所创业板发起冲击。一波三折后，这两家医用敷料龙头在数月前相继转投北交所、更新财务数据，重启IPO进程。如今，随着巨子生物加入，红透半边天的国内医用敷料行业，这次似乎势必将跑出一家上市公司了。

闯入者的乱局、隔岸观火者的质疑和坚守者的孤勇，在日渐明晰的监管框架和变得理智的需求认知中，仍奋力为人们的爱美之心输送或许行之有效的工具。

医用敷料起初是以“医美面膜”的名字闪现社交平台小红书APP，瞬间抓住了女孩们的眼球。彼时，凭借一篇点赞过万、点评近千的测评文章，医用敷料迅速蹿红小红书APP，热度很快蔓延至微信朋友圈和抖音、快手等活跃度极高的短视频APP。据此前统计，仅小红书APP，有关“医美面膜”的笔记数量就超过2万篇，在售产品近100种，这个被称为“平民窟女孩的真爱”、“陈年老痘的克星”的产品，长时间占领小红书话题榜。

刚刚火起来时，主流品牌的医用敷料一度被卖断货。在微信朋友圈，微商们被客户“倒逼”去找医用敷料的货源。“这确实是难得一见的现象级产品。”一位微商曾这样形容医用敷料，客户用一箱一箱拿货的囤货气势，和超过八成的高复购率，展示对这款产品的痴迷，让最早帮助国人建立面膜认知的日韩系美妆品牌黯然失色。

随后，最热的网红主播和流量明星纷纷带货医用敷料，用“堪比大牌”的高度评价把医用敷料的热度推向极致。在巨子生物的股东名单里，某曾经顶流网红旗下的谦寻控股赫然在列，便是那个全民热捧医用敷料时代的印记。当时，创尔美、敷尔佳、可复美等一线品牌变得奇货可居，在流通中的价格也水涨船高。据一位微商回忆，她代理的敷尔佳品牌采购价从900元左右/箱，一路涨价至超过1600元/箱，成交量依然翻倍。

从后来陆续提交招股说明书中的营收数据看，2017年开始，头部的医用敷料企业进入了业绩增长的黄金时期。2018年到2019年，敷尔佳旗下的医用敷料系列产品产生的营收从3.3亿元增加到9.1亿元，翻了2倍还多，创尔生物则从2017年到2019年保持了医用敷料系列产品销售额的连年增长。巨子生物公开的营收数据始于2019年，仅可复美和可丽金两款产品贡献的销售收入从7.7亿元增长至14.2亿元，年复合增长率35.7%。

2017·2021年部分医用敷料头部企业营收数据 （数据来源：各招股说明书）

明星单品巨大的造富能力，给了头部品牌做大做强的勇气。早在2020年6月，创尔生物就向上交所申请在科创板上市申请，并于同年底过会。产品端的热度如期传递到资本市场。2021年4月，为敷尔佳代工的哈三联股价连续上涨超10个交易日，累计涨幅超260%。同年9月，敷尔佳向深交所科创板递交招股说明书，并被受理。从现象级爆品到上市公司云集，医用敷料的热度一浪高过一浪。

但同所有早期蒙眼狂奔的新兴领域一样，医用敷料高歌猛进之下，隐忧重重。

首先是虚假宣传，动脉网在此前一篇报道中提到，经查阅近百种产品发现，宣称“械字号”的面膜中，大部分产品为一类医疗器械备案，二类和三类临床器械备案的屈指可数，而其他主要为“妆”字号产品，挂羊头卖狗肉者不在少数。其次是过渡宣传，取得“械字号”的医用敷料往往大肆宣传补水、保湿、美白、祛痘等功效，而这其实是夸大了产品活性成本在获得资质时被认可的性能。

于是，监管重拳出击，医用敷料骤然降温。2021 年 6 月，国家卫健委、网信办、公安部等八部委发布《打击非法医疗美容服务专项整治工作方案》。11 月，国家市场监管总局发布《医疗美容广告执法指南》。随后，公安部官网刊文称，将进一步打击制假售假、非法从业、发布虚假广告、利用"医美贷"实施诈骗等医美领域的违法犯罪活动。12月31日，国家药监局发布I类医疗器械产品目录的公告，“医用冷敷贴、冷敷凝胶”等从I类医疗器械名录除名，超2千个相关备案产品面临下架。

覆巢之下，创尔生物和敷尔佳科技的IPO之路显得颇不合时宜。在提交注册阶段，创尔生物遭遇一波三折，因财务资料过期，先后于2021年3月末和9月两度被中止上市审核，并最终在2022年初转投北交所，敷尔佳科技的招股书明书也一直被放到过期，未见新进展。那个时候，医用敷料与近年兴起的各种美妆概念一起，被投资人们判定不值得一试。

医用敷料真的是伪命题吗？答案是否定的。

资本市场层面，敷尔佳、创尔生物卷土重来，巨子生物加速奔向IPO。2021年末，巨子生物完成了成立20多年来的首次对外融资，除了果断重仓的高瓴（持股4%）和CPE源峰（持股4.33%）外，此次融资还云集了君联资本、景林投资、鼎晖投资、中金资本等一众明星机构机构，阵容强大。按照业内传闻，巨子生物闪现私募市场，引发了投资机构的争抢，一股难求之下，那一轮估值高达近200亿元。

2022年1月，创尔生物在上月主动撤回科创板IPO申请后，即发布申请公开发行股票并在北京证券交易所上市辅导备案公告，转战新的资本市场。同月，敷尔佳也更新了财务数据，IPO状态显示恢复审核。以医用敷料为主业的上市公司，呼之欲出。

产品市场层面，在中国，女性对美的渴求是一座探不到底的金矿。早些年，人们不惜斥重金找人从海外代购那些口口相传的护肤稀罕物，或者远渡重洋只因为听说打羊胎素、水光针可以锁住青春。所以，当成本清楚、功能明确的医用敷料横空出世，消费者很难拒绝，对深受痤疮、皮炎等皮肤问题困扰的患者更是如此，过往的医用敷料高热，正验证了这一点。近年来，接受激光、微针、果酸换肤等轻医美手术后急需皮肤修复的人数激增，大多数人即便没有被朋友种草过，也遵医嘱使用过医用敷料。

可以说，医用敷料的市场需求高度确定，投资逻辑稳如山。真正的问题在于，市场上有没有好产品。

好产品的第一重标准在于合规，这也是生死线，大部分医用敷料厂商死于这个原因。在我国，二类证注册历时0.8~2年、三类注册证则需要2年以上。这期间，申请者需要提供临床试验报告。提交注册申请后，在技术审批环节还需要召开专家咨询会，外聘专家审批或与药品审批机构联合审评，展开体系核查。如果申请的是三类注册证，开展临床试验需先由国家药品监督管理部门审批临床试验，对机构设备、专业人员、医疗器械的风险程度、临床试验实施方案受益与风险对比分析报告等进行综合分析。

对于头部企业而言，产品满足这第一条标准并不难。经过上一轮洗礼，只具备I类备案的产品出局，这个超200亿的路口，留下少数手握II类、III类注册产品的参与者进入决赛圈。动脉网查询发现，敷尔佳、创尔生物、巨子生物得以销售的主要械字号产品属于II类或III类注册资质。例如，根据招股说明书，敷尔佳营业收入来源于医疗器械类敷料产品及功能性护肤品销售，产品结构以II 类医疗器械类产品为主（2020年销售占比 55.54%），功能性护肤品为辅。

这就意味着，合格的医用敷料厂商必须具备较强的研发实力，并舍得投入巨资做研发，这也是头部企业不断在研发中下重注的原因。此前，敷尔佳广受诟病的一点，就在于研发不足，仅有的2名研发人员，薪资不如销售人员，报告期内，研发投入分别为30.78万元、60.39万元、147.97万元和13.2万元，营收占比极低。

根据2021年半年报，创尔生物录得营收1.1亿元、净利润为2122.7万元，同比下降45.1%，与此同时，研发费用显著增长。创尔生物解释，净利润水平下滑与同期研发投入增长高度相关。刚刚递交招股说明书的巨子生物，更是将快速更新迭代以丰富公司产品组合作为自己的核心竞争力。根据招股说明书，巨子生物拥有一支84名成员组成的研发团队，其中43名成员为硕士及以上学历，占研发人员比重的51.2%。，历经多年积累，巨子也打造了专有的合成生物学技术平台，以此进行设计及研发重组胶原蛋白、稀有人参皂苷及其他生物活性成分，公司拥有75项专利及专利申请。

决赛圈里，巨头们要拼的，不仅仅是产品资质，更多需要在生产和销售环节的高标准、严要求上发力。医用敷料的逻辑是高维打低维，在与产品相关的各个方面都需要体现高维的势能。对于医用敷料而言，短期看资质、中期看产品、长期看服务。

在生产环节，医用敷料面临更高的生产技术要求。首先是人员要求，按照规定医用敷料生产企业的负责人必须具有大专及以上学历，对管理者的要求则更高，除学历要求外，还必须具有初级及以上技术职称，并具有3年以上质量管理或生产、技术管理工作经验。其次是场地要求，生产车间需无源无菌且非植入产品，微生物实验室要求万级洁净度，并且配备2套独立空压系统，对于生产企业的生产环境提出严苛要求等等。这样的条件，普通的化妆品厂商显然很难满足。

销售环节，医用敷料受到规则更严厉的约束。根据规定，医用敷料厂商只有在申请到医疗器械广告批准文号才能进行广告宣传，提供互联网药品信息服务的单位必须有2名以上熟悉药品、医疗器械专业知识的人员，并且经过监管部门审查批准才能在线销售医用敷料。如何用医疗级的严要求经营消费级的医美爆品，是巨头们必须及格的必修课。

尽管同样身处决赛圈，同样用生物活性物质来吸引消费者的爱美之心，巨子生物在编写招股说明书时，有意无意弱化了关于胶原蛋白、透明质酸钠美容价值的概念，这是贴在创尔生物和敷尔佳身上的标签。巨子生物选择的标签，是用合成生物学，这大概是当前最炙手可热的概念，也是这种类型医用敷料原料开发的趋势所在，无疑为巨子生物增添了几分胜算。

合成生物学工艺和强大的线上营销能力，正拉动巨子生物快速增长。

在巨子生物的核心产品中，胶原蛋白是最关键的生物活性成分。自上世纪80年代，希思黎、赫莲娜等知名美妆品牌开始将胶原蛋白应用在化妆品中，推出了纯胶原和添加了胶原的护肤原液、面膜、洁面乳和乳霜等产品，让胶原蛋白保湿、抗衰、美白等显著功效深入人心。

目前，胶原蛋白的获得方法，主要由从动物或人体组织中提取，和用基因工程方法生产两种，后者即巨子生物所采用的合成生物学方法。其中，动物源胶原蛋白虽仍是主流，但缺陷明显。

这种异种和异体来源胶原蛋白存在病毒污染风险和免疫原性，同时，在生物学层面的刚性很强，在加工过程中很容易造成分子链断裂，从而破坏带来胶原蛋白生物学功能的三螺旋构象。无疑，动物源胶原蛋白的刚性特征提高了生产工艺的难度。此外，动物源胶原蛋白绝大多数为水不溶性，加工过程中所用溶剂很难脱除完全，亦导致使用后的细胞毒性。

巨子生物采用的合成生物学技术，以大肠杆菌为底盘，将人体胶原蛋白基因进行特定酶切和拼接后转入并表达生产胶原蛋白，能够在一定程度上绕开动物源胶原蛋白的上述缺陷。对于合成生物学方法而言，如何提升和稳定底盘细胞产能，是关键的技术瓶颈，也是巨子生物的工艺优势所在。据招股说明书，巨子生物的重组胶原蛋白产能为每年10880千克，是全球范围内拥有最大重组胶原蛋白产能的企业之一。此外，巨子生物生产的重组胶原蛋白的纯度高达99.9%，稳定满足医疗级材料的行业标准，并且自2021年来以来，产能利用率正快速提升。

生产工艺的别出心裁之外，巨子生物也发力线上的产品直销和经销渠道。近年来，将渠道构建的注意力从线下转移到线上，几乎成为这个行业的共识。比如，从2018年到2020年，敷尔佳通过线上渠道获得的收入从11.85%增长至29.08%，创尔生物的线上线下营收占比更是从2017年的61.01%和38.99%变为2019年的41.21%和58.79%，直接扭转了侧重。

招股说明书显示，巨子生物大手笔构建线上营销渠道，并且带来了可观的营收增长。投入层面，2019年至2021年，巨子生物在线上营销中投入6452.3万元、1.24亿元和3.06亿元，主要用于平台营销费、平台服务费、新媒体意见领袖合作相关费用。收入层面，从2019年到2021年，巨子生物线上收入从1.92亿元增加至6.89亿元，呈3.58倍增长。其中，面向电商平台的线上直销收入从194.7万元增加至7009.7万元，增幅超30倍。

巨子生物营收数据 （数据来源：招股说明书）

如果结合巨子生物提供的可复美、可丽金销售数据，我们甚至可以推测，正是由于在线上渠道的持续发力，打造了可复美这款医用敷料爆品。据魔镜数据，从2019年到2021年，可复美的销售额在全品类中的排名，从第10快速跃升仅前三。在这个过程中，可复美销售额增长6.08亿元，同期，巨子生物线上渠道销售额增长4.86亿元，线下渠道增长1.09亿元，可以推测可复美的畅销多来自线上渠道助力。

巨子生物营收数据 （数据来源：招股说明书）

更重要的是，巨子生物线上渠道多为直销，与独特的生产工艺同属于经营沉淀形成的支持后续发展的基础设施。从这个意义上讲，巨子生物已经具备了走向资本市场的敲门砖。

那么，我们是否可以认为，医用敷料就此走上发展的快车道呢。或许没那么简单，问题在于销售增速的放缓。根据创尔生物的招股说明书，其营收已经出现负增长。而高速增长的巨子生物，也面临投入产出比下滑的风险。根据招股说明书，2020年到2021年，巨子生物线上营销支出从1.24亿元增加至3.06亿元，增幅146.7%，但同期，线上营收则从3.07亿元增长到6.44亿元，增幅109.7%，支出增长没有换来同等强度的收入增长。当然，这只是短期营收的变化。

我们更愿意相信，规则更清晰、竞争更集中的医用敷料领域，具备强劲的增长动力，将跑出多家上市公司。