上市、并购还是“小而美”地自由发展，老年产业企业的未来在哪里？

在银发经济大爆发的背景之下，我们需要更多地考虑企业的长远发展问题。通过资本市场的运作，老年行业的创始团队、投资人可以通过上市与并购实现退出，大型企业也能由此华丽转型，进军银发赛道。

为了帮助行业同仁看清前路，AgeClub与北京金诚同达律师事务所（总部）的张俊涛律师对谈，探讨资本运作能够为银发经济带来哪些新的变量。

张俊涛律师在证券与资本市场（包括境内外IPO）、投融资、重组并购、债券发行、股权激励、PE和VC等业务领域具有丰富的经验。曾为诸多跨国企业、国有企业和大型民营企业的投融资、债券发行、重组并购、改制和上市提供法律服务。

张俊涛，高级合伙人，北京金诚同达律师事务所（总部）

现任北京市律师协会并购重组专业委员会副秘书长。涉及行业包括高新技术产业、TMT、能源与矿产、制造业、食品与医药业、传媒业、房地产、金融业和运输业。

Topic One

上市与并购，老年赛道初创团队的退出渠道

AgeClub：公司创始团队和投资人通常有哪些退出渠道？

张俊涛：由于创始股东/团队与投资人的性质、需求不同，这个问题可以拆成两个层面。

对创始团队来讲，如果说退出，短期来讲只有一种方式，那就是把公司出售给其他公司或产业投资人，因为无论是上市还是引进其他投资者的时候转让部分股权，创始团队还是公司的主导人，而且基于国家目前的监管政策，即使公司上市后，对创始团队出售公司的股份也有限售要求。

反观投资人，目前最常规的方式就是公司上市后，通过二级市场完成退出并取得收益，当然如果公司选择了整体出售，那么投资人一般也会同时完成退出。

所以，总体来说，国内目前的退出渠道相对较少，上市和并购是大家最喜闻乐见的方式。

AgeClub：不同类型的公司，上市难度有怎样的差异？

张俊涛：从2019年开始，境内的资本市场逐步实行注册制改革，截至目前科创板、创业板和北交所都已经变成了注册机制，其实在我们专业人士看来，目前这几个板块的注册制和目前主板的审核制，从审核实体上没有大的区别，审核尺度也基本一致。

所以从这个大的角度来讲，只要公司不是属于上市的禁止类、限制类行业，其实各类型公司的上市难度相对一致，如果说真的难度有区别，大概率也是基于各公司个体情况，是否符合上市的条件和要求。

容易被并购的公司往往具备以下三个特征：历史清白，公司要在法律、财务方面合规，公司治理体系完善；公司业绩比较稳定，商业模式经过了验证，具有比较好的营收或利润期许；所处的行业赛道有比较好的发展前景，这个是市场决定的，比如说咱们目前养老就处于一个比较朝阳的赛道。

AgeClub：初创企业经常遇到的问题有哪些，如何在企业经营过程中防范这些风险和问题，哪些问题会对未来上市造成重大影响？

张俊涛：对于初创企业来讲，上市可能还是相对遥远，但是其实无论是否上市，从控制企业经营风险、创业团队风险的角度，以下几个方面都应当给予充分的关注，这也是未来公司能上市或相对顺利上市的前提：

（1）股权分配、资产权属问题（很多创业者没有意识到风险，在裸奔）；

（2）业务合规、公司治理完善、财务规范问题；

（3）专业人才（法务，财务人员）的投入和关注度的问题。

Topic Two

养老概念上市公司大盘点

AgeClub：养老概念的上市公司有哪些业务类型？

张俊涛：通过对于主板、创业板、科创板以及中小板中关于养老概念股上市公司的行业进行统计，我们发现，目前我国养老概念的上市公司业务领域主要集中在三类，分别是：

• 制药行业（包含老年常用药以及保健品和营养品等，如中新药业、汤臣倍健等）；

  
  

• 医疗器械行业（包含老年按摩器或养老常用医疗器械等，如鱼跃医疗、奥佳华等）；

  
  

• 养老地产（主要包括养老院、养老社区、养老公寓、养老基地等，如双箭股份、凤凰股份等）；

  
  

• 科技创新行业（包含研究和开发医养软件、为养老机构或社区等搭建智能平台或智能控制系统等，如捷昌驱动等）。

AgeClub：在养老概念的各家上市公司中，老年业务占营收的比重有多高？ 

张俊涛：我们可以从以下典型公司来逐一分析。

• 南京新百，主营业务为商业、房地产业、宾馆餐饮业、健康养老、护理行业、专业技术服务、科研服务业和医药制造业，其中，旗下安康通、三胞国际、Natali、A.S. Nursing、Natali（中国）等公司主要从事医养康养结合业务。

  
  

• 大湖股份，主营业务水产品、白酒、医药贸易、保健品等，公司涉及养老行业为药品、保健品、医疗器械等的批发和销售以及以旗下公司东方华康为核心的康复护理医疗服务。

  
  

• 奥佳华，主营业务生产和销售保健按摩（按摩椅、按摩小电器）、健康环境（新风系统、空气净化器）等健康产品，其中保健按摩类产品大多数用户为老年群体。

  
  

• 以岭药业，主营业务为专利创新中药的研发、生产和销售，包括专利中药、化生药及健康产业类药等，其中心脑血管类药品的主要受众为老年群体。

  
  

• 双箭股份，主营业务为从事橡胶输送带系列产品的研发、生产和销售，公司涉及养老行业业务为医养结合相关业务，与相关医院合作，打造以“智慧养老”为核心的创新养老服务。

Topic Three

并购与上市，为老年行业增加新的变量

AgeClub：企业之间发生并购的动力是什么？

张俊涛：企业并购大时代的序幕已经开启，并购重组效率提高、新兴产业并购增加、上市公司持续发力、跨境并购迅速扩增、金融资本渐成主力、投资银行服务升级。而且根据数据显示世界500强公司，都是采用并购的模式。

说到并购的动力，其实可以直观的从并购的模式切入。目前市场上的并购流行三种基本类型，分别为横向并购、纵向并购、混合并购。这三种类型分别是根据所并购的产业结构来进行划分：

• 两个或两个以上的公司在生产和销售相同的范围内的并购行为称为横向并购。企业可以通过横向并购来获取自己不具备的优质资产、削减成本、扩大市场份额，这是一种进入新的市场领域的快捷方式。

  
  

• 处于同类产品的不同产业线阶段之间的企业并购称之为纵向并购，这类并购方式有助于减少市场风险，节省交易费用等。

  
  

• 不同产业种类之间的企业并购行为称为混合并购，混合并购的优点相对来说较多，有助于降低经营风险，企业进入新的经营领域也较方便，同时也增加了进入新行业的成功率，这有助于企业实行战略转移与其技术战略，并且能在市场流动中优化资源配置。

举例而言，美团通过三次并购打赢三大战役，成就了今天的美团。

在移动互联网时代，连续创业者王兴和他创立的美团无疑是幸运的。在过去十年内，正是凭借着三次成功收购，才有了美团在O2O领域的的翘楚地位。

• 2015年10月，美团与最大竞争对手大众点评网完成合并，从此美团点评横空出世。而大众点评创始人张涛与同事相拥而泣的画面成为了本次合并最为经典的背景，正所谓由来只有新人笑、有谁听到旧人哭。

  
  

• 2016年9月，美团网对外宣布已完成了对第三方支付公司钱袋宝的全资收购。由于第三方支付牌照的紧俏性，致使美团这家互联网新秀对为数不多的第三方支付公司展开了激烈的追逐，最终拿下了这一张重要的第三方支付船票。

  
  

• 2018年4月，在共享经济遭遇寒冬之际，美团以27亿美元的实际作价（12亿美元现金及15亿美元股权）收购了摩拜单车，从而在出行领域抢下市场份额。如今，再次回首这三大战役，我们不禁要赞叹王兴独到的战略眼光和并购能力。不知道如此庞大的美团，在未来十年内还能焕发出多大的生命力。

在并购过程中，采取较多的两种方式是“资产收购”和“股权收购”（合并实际也属于股权收购范畴）的区别及利弊进行分析，以供交易双方结合项目实际选择适用，确保交易安全、经济、可行。

AgeClub：在港股/美股/A股/创业板上市的差异有哪些？

张俊涛：这个是一个比较大而开放的话题，估计大家也非常感兴趣，想要知道为什么腾讯、阿里巴巴、百度、美团、小米等这些耳熟能详的大公司纷纷跑到境外上市了。从核心差异的方面，我们可以简单聊一聊：

（1）入市门槛不同

在A股上市基础准入门槛比较高，规定的条件比较多。例如，对股东人数、股东身份（VIE搭建）的要求、股东性质的要求、对同股同权的要求等等（比如阿里巴巴的同股不同权的问题，目前联交所已经作出改变，我国公司法的修改一草也作出调整）；

（2）审核方式和审核时间

在国内上市，国内新股发行是保荐人+审核制，而审核是需要时间的，正常是两到三年。自2019年科创板实施注册制改革以来，国内的上市流程已经有相应的缩短，但还是和境外上市有差距。而在香港和美国是备案制，实际上是非常快的，一般来讲半年左右就完成上市。所以从时间上考虑，香港及美国市场比A股更具吸引力。

（3）财务指标要求

A股对于公司的盈利有明确的财务指标的要求，很多内地企业都无法满足A股上市的要求。但是原来在香港和美国没有什么要求，比如咱们知道的滴滴。咱们的大A股，各板块也不断的在调整，比如科创板、创业板、北交所也就尚未有盈利，但达到市值，有发展前景的企业，给予了上市机会。

（4）成功率和锁定期

从成功率的角度讲，香港及境外是备案制，成功率比国内上市更高；对于锁定期而言，选择境内上市的锁定期，大股东一般承诺三年，比香港及境外的锁定期要长。

AgeClub：如何看待未来产业内的上市窗口，国家对上市企业的引导和监管，是否能够为老年产业企业上市提供机会？

张俊涛：随着大的监管政策的变化，以及养老产业的发展，未来监管机构应该会有所调整。

目前老年产业上市的机会情况，一是国家政策推动，二是上市公司对于老年产业逐步布局，以此看出老年产业的发展潜力。

在国家政策方面，有以下明显信号：

• 2021年3月，新华社授权发布《“十四五”计划纲要》，提出大力发展普惠型养老服务，构建居家社区机构相协调、医养康养相结合的养老服务体系，推动智慧养老建设，明确发展多层次、多支柱养老保险体系。

  
  

• 2021年5月，民政部、发改委发布《“十四五”民政事业发展规划》，提出逐步建立完善兜底性养老服务，健全城乡特困老年人供养服务制度，有集中供养意愿的特困人员全部落实集中供养，基本形成县、乡、村三级农村养老服务兜底保障网络。

  
  

• 2021年11月，《关于加强新时代老龄工作的意见》发布，《意见》明确：构建居家社区机构相协调、医养康养相结合的养老服务体系和健康支撑体系，大力发展普惠型养老服务，促进资源均衡配置。推动老龄事业与产业、基本公共服务与多样化服务协调发展。

随着我国人口老龄化程度的加深以及行业相关政策的持续落地，养老产业框架体系将不断完善，“银发经济”迎来黄金发展期。

根据《中国老年消费习惯白皮书》预计，2021年老年产品及服务市场总规模将达到5.7万亿元。据工信部对外发布的数据显示，预计2030年我国养老产业市场规模将超过20万亿元。

在政策的推动下，部分已上市公司对于老年行业的拓展：

• 根据天宸股份《2021年度报告》指出，天宸康复医院由原上海宸南大酒店改建而成，并由公司全资子公司上海天宸康复医院有限公司作为医院的运营主体，项目总投资额预计人民币2.5亿元，目前改建工程正在建设中，该工程完工后，将报政府相关部门审核。未来建成并投入运营后公司的业务将得到进一步拓展。

  
  

• 根据2020年4月南京新百《关于公司资产置换暨关联交易的公告》，南京新百拟将其持有的新百地产100%股权与南京三胞国际医院持有的徐州新健康老年病医院有限公司进行置换，以为进一步聚焦南京新百的大健康业务。

  
  

• 根据2022年3月大湖股份《关于控股子公司投资设立子公司暨关联交易的公告》，为助推公司健康医疗服务的连锁布局和规模化发展，公司子公司投资设立金贤康复医院公司和奉翔护理院公司，用于筹建康复医院和护理院。

上市公司是市场的风向标。未来养老产业将逐渐走向多元化、精细化、落地化的发展方向，从而爆发出巨大的市场发展潜力。

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